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五一假期前后A股出現(xiàn)小幅反彈，其中軍工板塊成為“反彈急先鋒”。4月27日市場見底反彈以來，8個交易日間國防軍工(中信)在各一級行業(yè)中漲幅19.79%居首。

此次反彈背后原因為何?后續(xù)是否仍具備投資機遇?借道基金該如何布局?

為此，中國基金報記者專訪了

廣發(fā)中證軍工ETF及聯(lián)接基金經(jīng)理霍華明、

南方軍工改革基金經(jīng)理鄒承原、

嘉實基金成長風(fēng)格投資戰(zhàn)隊基金經(jīng)理李濤、

光大保德信基金經(jīng)理陶曙斌、

國泰軍工ETF基金經(jīng)理艾小軍、

長城久源基金經(jīng)理翁煜平、

金信基金研究總監(jiān)、投資部執(zhí)行董事兼基金經(jīng)理楊超、

博時基金行業(yè)研究部研究員兼基金經(jīng)理助理郭永升。

從這些基金經(jīng)理來看，一季報業(yè)績兌現(xiàn)、估值底部區(qū)域高性價比及市場風(fēng)險偏好的提升，是助推近期軍工走強的主要原因，而這一趨勢或?qū)⒀永m(xù)。投資者借道基金布局，最好采取定投形式，注意軍工板塊波動往往較大。

多因素引發(fā)軍工走強

中國基金報記者：國防軍工板塊近期獲得市場資金關(guān)注，獲得持續(xù)反彈，主要支撐邏輯是什么?

霍華明：軍工行業(yè)一季度的業(yè)績出色，并且與其他行業(yè)相比，軍工行業(yè)具有計劃性和確定性比較強的特點，需求相對穩(wěn)定;并且與一些制造業(yè)不一樣，軍工板塊受國內(nèi)疫情影響較小。本輪的反彈為超跌反彈，主要是由于軍工板塊2022年以來下跌幅度較大，與行業(yè)公司業(yè)績基本面情況嚴(yán)重背離，前期估值已跌到歷史較低位置。

鄒承原：一季報業(yè)績兌現(xiàn)、估值底部區(qū)域高性價比及市場風(fēng)險偏好的提升。

(1)業(yè)績角度，板塊產(chǎn)業(yè)鏈不同環(huán)節(jié)的重點個股一季報表現(xiàn)較為突出，中信國防軍工板塊2022年Q1歸母凈利潤同比增速為17.32%，在中信29個一級行業(yè)分類中排名第8，板塊景氣度得到較好驗證。同時，軍品具有偏計劃性經(jīng)濟及裝備生產(chǎn)交付的強政治性任務(wù)特征，市場對板塊部分環(huán)節(jié)供應(yīng)能力下降的擔(dān)心也隨業(yè)績釋放得到緩解，板塊業(yè)績釋放的確定性及成長性在行業(yè)間比較優(yōu)勢明顯。

(2)估值角度，年初以來板塊調(diào)整幅度較大，4月25日中信軍工指數(shù)PE-TTM為48.53，處于2014年年初以來1%分位數(shù)，疊加后續(xù)業(yè)績增長較高的確定性，板塊估值高性價比優(yōu)勢明顯且安全邊際較高。此外，隨著市場對美國議息預(yù)期等擔(dān)心的緩和，成長股板塊的風(fēng)險偏好呈邊際改善趨勢。上述幾點共同支撐板塊近期關(guān)注度提升并獲得持續(xù)反彈。

李濤：近期軍工板塊持續(xù)反彈，主要邏輯包括以下幾個方面：第一、板塊前期超跌，估值水平處在歷史最底部區(qū)間，為反彈打開了成長空間;第二、年報和一季報相繼發(fā)布，軍工板塊供需兩端受疫情影響較小，繼續(xù)維持高景氣狀態(tài)，先進戰(zhàn)機、航空發(fā)動機、導(dǎo)彈等賽道依然維持較快增長，板塊投資性價比凸顯;第三、今年是國企改革三年行動計劃最后一年，軍工國企改革有望深入推進，為板塊提供新的催化劑;第四、國內(nèi)新型裝備的列裝預(yù)期。

艾小軍：近期軍工板塊的亮眼表現(xiàn)，主要是今年以來板塊顯著超跌，基本面與估值出現(xiàn)背離，加之行業(yè)一季度業(yè)績表現(xiàn)亮眼，獲得市場較大關(guān)注。

2021年行業(yè)營收增速近20%，取得了近年來最佳增速，歸母凈利潤增速高達32.72%;2022Q1延續(xù)了高增速，營收增速18.67%，歸母凈利潤增速25.83%，行業(yè)景氣度在持續(xù)兌現(xiàn)。同時，因2020疫情影響，2021及2021Q1基數(shù)較高，因此如此業(yè)績表現(xiàn)可謂不俗。合同負債+預(yù)收賬款增速237.53%，規(guī)模出現(xiàn)了歷史性的增長，軍工行業(yè)特有的高確定性得到進一步凸顯。

陶曙斌：資金偏好來自于市場對軍工行業(yè)高景氣度的認同，另外前期受上游原材料價格大幅上漲等原因行業(yè)跌幅也較大。軍工行業(yè)基本面與估值的顯著背離是行業(yè)獲得持續(xù)反彈的核心邏輯。

翁煜平：股價下跌的原因可以分為殺估值、殺業(yè)績和殺邏輯，年初以來軍工主流標(biāo)的下跌的主要原因是殺估值，業(yè)績和邏輯基本都沒有問題，在一季報證實了業(yè)績和邏輯基本沒有問題之后，整個板塊有了一波估值修復(fù)的行情。

整個板塊的一季報確實比較靚麗，營收、歸母凈利潤同比增速分別為11.70%、22.39%，在30個行業(yè)中分別排名第13、第8(排在前面的大多數(shù)是周期行業(yè))。主流標(biāo)的業(yè)績基本都符合預(yù)期，其中有一些超了預(yù)期。

經(jīng)過四月份的下跌，到了四月底主流標(biāo)的的估值基本都跌到了30倍以下，處在很低的位置區(qū)間，從業(yè)績估值匹配度來看，配置價值非常高，一季度業(yè)績兌現(xiàn)之后，市場對軍工板塊邏輯的信心得到了修復(fù)，估值又處在歷史低位區(qū)間，于是有了一波比較可觀的估值修復(fù)行情。

楊超：首先，軍工行業(yè)的長期邏輯并未發(fā)生變化，軍工行業(yè)未來相當(dāng)長的時間都會保持較高的景氣度及成長性。其次，從今年軍工板塊的1季報的數(shù)據(jù)來看，也驗證了行業(yè)依然維持高景氣的邏輯，普遍增速也比較快。除了個別公司業(yè)績低于預(yù)期之外，多數(shù)公司都是符合或者超預(yù)期的，也有個別行業(yè)重要公司的業(yè)績大幅超出市場預(yù)期。第三，軍工行業(yè)的貝塔特點較為突出，因此在今年的下跌中，跌幅較大，一度領(lǐng)跌市場，因此在這波市場反彈中，反彈幅度也比較大。

郭永升：4月27日市場見底反彈以來，8個交易日間國防軍工(中信)在各一級行業(yè)中漲幅19.79%居首，超出電新(+17.05%)、基礎(chǔ)化工(+14.44%)，機械(+13.01%)，并顯著跑贏創(chuàng)業(yè)板指數(shù)(+9.10%);8日漲幅超過20%的個股有59個。

近期軍工板塊的反彈驅(qū)動因素主要有：一是前期顯著超跌，年初至4月26日國防軍工(中信)一級行業(yè)跌幅39.48%，排名第一，領(lǐng)先第二名電子行業(yè)2.29pct;二是年報，一季報重點細分板塊航空、航天、電子信息化表現(xiàn)亮眼。特別是在21Q1高基數(shù)的情況下，還是保持了較高的增長。

表：2018-2021年竣工各細分領(lǐng)域營收、凈利潤同比增速中值

本輪反彈有望持續(xù)

進入具備性價比的配置區(qū)域

中國基金報記者：展望后市，這輪軍工板塊反彈的持續(xù)性如何，未來的利多與利空因素分別是什么?

霍華明：從一季報可以看出，軍工板塊的合同負債、存貨、預(yù)付款項等科目增長明顯，表明企業(yè)訂單飽滿，生產(chǎn)經(jīng)營持續(xù)向好，行業(yè)處于景氣擴張階段。除此之外，軍工行業(yè)是典型的內(nèi)循環(huán)行業(yè)，本身具有逆周期的屬性，不受疫情、宏觀經(jīng)濟等影響，受國際地緣政治沖突、周邊局勢緊張等促進，增長具有確定性。軍工板塊也會受其他板塊的影響，若其他板塊回調(diào)較大，那么在比價效應(yīng)下，軍工板塊也會受到拖累。

鄒承原：我們認為板塊后續(xù)持續(xù)反彈的核心驅(qū)動力是業(yè)績釋放預(yù)期的加強與兌現(xiàn)。需求端，宏觀方面，今年我國國防開支預(yù)算同比增長7.1%，增幅比去年上調(diào)0.3百分點，軍費支出增速維持較高增長，為板塊內(nèi)公司總體發(fā)展帶來較高的確定性。5月9日，央行發(fā)布2022年第一季度中國貨幣政策執(zhí)行報告，在對宏觀環(huán)境的認識上，央行大致延續(xù)了去年四季度貨政報告的判斷，即外部有全球通脹、全球疫情和發(fā)達經(jīng)濟體政策調(diào)整的風(fēng)險，內(nèi)部面臨“需求收縮、供給沖擊、預(yù)期轉(zhuǎn)弱”三重壓力，并新增今年一季度地緣政治沖突和國內(nèi)疫情的表述。

在此背景下，軍工作為典型的逆周期屬性板塊，行業(yè)間比較優(yōu)勢突出。微觀方面，財務(wù)指標(biāo)上，下游主機廠、系統(tǒng)級廠商大額合同負債的確認加強板塊業(yè)績兌現(xiàn)的預(yù)期。供給端，展望下半年，伴隨中下游產(chǎn)能逐步擴產(chǎn)節(jié)奏陸續(xù)被確認，市場或強化對板塊業(yè)績再次加速上行的預(yù)期;同時，今年是國企改革三年行動方案最后一年，在此背景下，國企改革經(jīng)營管理改善及潛在專業(yè)化整合等，有望進一步推動板塊估值修正，板塊后續(xù)反彈的持續(xù)性及動力仍然較高。

風(fēng)險方面，(1)軍工行業(yè)整體市值偏小，市場流動性預(yù)期變化及風(fēng)格切換，對板塊影響相對較大。(2)上游大宗原材料通脹壓力、可能的裝備采購價格調(diào)整等，市場對板塊盈利能力穩(wěn)定性存在一定擔(dān)心。

李濤：我們認為，本輪軍工反彈仍有望持續(xù)，未來的利多因素包括半年報業(yè)績超預(yù)期、國企改革進度超預(yù)期、新裝備亮相節(jié)奏超預(yù)期等;利空因素主要包括產(chǎn)業(yè)鏈業(yè)績低于預(yù)期、市場風(fēng)險偏好下降等。

艾小軍：軍工行業(yè)基本面屬于歷史性的高度景氣，當(dāng)前基本面和估值已出現(xiàn)顯著背離，進入具備性價比的配置區(qū)間。2022年有望延續(xù)“十四五”首年的增長態(tài)勢，改革持續(xù)深化更有望帶來上市公司盈利水平的提升。中長期來看，軍工行業(yè)的高景氣只是剛剛起步，在“建設(shè)世界一流軍隊”這一目標(biāo)的指引下，軍工行業(yè)市場空間廣闊，軍工行業(yè)核心資產(chǎn)或?qū)⒂瓉韮r值重估。

陶曙斌：軍工板塊業(yè)績表現(xiàn)反映了軍工行業(yè)獨立于宏觀經(jīng)濟的特性。從主機廠的預(yù)付款和關(guān)聯(lián)交易金額、中上游合同負債來看均有大幅增長，這也反映了下游需求旺盛、景氣度持續(xù)。從利潤水平來看，軍工高毛利率產(chǎn)品占比提升、產(chǎn)品規(guī)模效應(yīng)顯現(xiàn)、企業(yè)加強內(nèi)部費用管控能力和降本增效帶來了行業(yè)的利潤水平提升。隨著疫情緩解、原材料價格企穩(wěn)、下游需求驅(qū)動下，2022 年軍工行業(yè)業(yè)績有望提速。

利空的因素主要包括上游原材料價格持續(xù)高位和軍品定價機制改革超預(yù)期。

翁煜平：四月底開始的這波反彈只是估值修復(fù)，隨著一季度業(yè)績披露完畢，市場對板塊利潤釋放不確定的擔(dān)心已經(jīng)明顯減弱，疊加需求的確定性高，市場對板塊的關(guān)注度有了很大的提升，如果后面市場回暖，主流標(biāo)的有望迎來估值修復(fù)+估值切換的行情，持續(xù)性會比較強，空間也會比較大�；�本面是驅(qū)動板塊行情的主導(dǎo)因素，軍工板塊的基本面向好是最大的利多，從基本面的角度出發(fā)，目前利空還沒有看到，如果市場調(diào)整，可能會對軍工板塊的估值有所壓制。

楊超：展望后市，軍工行業(yè)中長期依然非�？春�，行業(yè)景氣度依然會比較高。短期來看，軍工板塊貝塔特點突出，如果市場再度出現(xiàn)較大幅度調(diào)整，軍工板塊也有可能會受到影響。

郭永升：軍工板塊部分重點標(biāo)的過去8個交易日估值快速修復(fù)，但很多核心資產(chǎn)仍處于歷史估值較低水平。

利多因素：航空航天、信息化賽道業(yè)績確定性高;且不受宏觀經(jīng)濟影響;部分企業(yè)性價比高。

潛在風(fēng)險因素：一是裝備價格壓力影響部分企業(yè)業(yè)績釋放;二是市場情緒階段性壓制板塊估值;三是上游資源品價格上行推升部分價格傳導(dǎo)不暢的原材料企業(yè)成本壓力。

看好航空發(fā)動機產(chǎn)業(yè)鏈、

新型戰(zhàn)機產(chǎn)業(yè)鏈、導(dǎo)彈產(chǎn)業(yè)鏈等

中國基金報記者：您如何看待軍工領(lǐng)域的投資機遇?具體看好哪些細分領(lǐng)域?

霍華明：軍工上游新材料是決定武器裝備性能的重要因素，也是拓展武器裝備新功能，取得和保持武器裝備競爭優(yōu)勢的原動力。受益于戰(zhàn)機產(chǎn)業(yè)鏈需求的增加，處于上游的新型材料更具有業(yè)績彈性。另外，材料的定價更加市場化，并且技術(shù)附加值普遍較高，軍工材料領(lǐng)域有較寬的護城河，相關(guān)優(yōu)質(zhì)企業(yè)地位穩(wěn)固，一方面軍工材料需要大型固定資產(chǎn)的投入，另一方面材料從工藝研發(fā)到通過驗收，再到穩(wěn)定量產(chǎn)往往需要5到10年時間。軍工材料在全產(chǎn)業(yè)鏈中具有相當(dāng)高的技術(shù)壁壘，新進入者不易在短期內(nèi)搶奪市場份額。

軍工信息化也是值得關(guān)注的細分板塊，在當(dāng)前局勢下，自主可控顯得尤為重要，而國產(chǎn)替代主要是集中在軍工信息化方向，主要包括軍工的專網(wǎng)通信、軍工的芯片半導(dǎo)體、軍工的信息安全、北斗導(dǎo)航，還有星空互聯(lián)網(wǎng)、紅外、雷達方向等。

鄒承原：軍工板塊目前成長性及景氣確定性較強，估值匹配度相對較高，但裝備特性決定細分領(lǐng)域景氣度差異，建議在高景氣板塊中優(yōu)中選優(yōu)。當(dāng)前全球地緣政治局勢趨緊，國防建設(shè)的長周期景氣度向上確定性較高。前瞻十四五，實現(xiàn)2027年百年建軍目標(biāo)前都是軍工行業(yè)發(fā)展的黃金時期，預(yù)計板塊十四五期間業(yè)績復(fù)合增速在20-30%之間，前三年有望更快。

在中長期宏觀經(jīng)濟增速適度放緩的預(yù)期下，軍工板塊在未來3-5年具有顯著的相對收益優(yōu)勢及業(yè)績高增長的持續(xù)性及確定性，有望逐步打破市場此前對于軍工板塊波動較大的傳統(tǒng)印象并走出獨立趨勢性上漲行情。

但我們強調(diào)軍工板塊下游客戶屬性，決定需求的周期性及計劃性特征，牽引細分領(lǐng)域需求端景氣度及供給端格局存在一定差異，建議在高景氣細分賽道中優(yōu)中選優(yōu)。軍工板塊上市公司的特征由下游客戶屬性決定，細分領(lǐng)域需求景氣度差異大且具有較強計劃性。軍工裝備涵蓋海陸空天等多領(lǐng)域，裝備類型較多;作戰(zhàn)方式及作戰(zhàn)目標(biāo)的差異，使得不同時期國家投入及裝備建設(shè)的側(cè)重點不同，牽引軍工板塊細分領(lǐng)域的需求景氣度在不同時期存在分化，同時需求計劃性較強。

因此我們建議回歸企業(yè)經(jīng)營本質(zhì)，在高景氣板塊中優(yōu)中選優(yōu)，緊密跟蹤產(chǎn)業(yè)鏈中長期供不應(yīng)求、供需緊張、供需平衡但結(jié)構(gòu)性產(chǎn)能不足的相關(guān)標(biāo)的，進行集中配置。

細分領(lǐng)域方面，具備核心資產(chǎn)屬性的國防標(biāo)的吸引力凸顯，關(guān)注航空航天&導(dǎo)彈兩賽道、軍工信息化&軍工材料兩個環(huán)節(jié)。賽道上，關(guān)注航空航天&導(dǎo)彈兩賽道。同時，商業(yè)航空航天市場景氣度有望伴隨國內(nèi)相關(guān)企業(yè)供給能力的改善而提升，中長期的投資吸引力或逐步增強。

環(huán)節(jié)上，軍用信息化和軍用材料多為重點看好的方向。通常情況下，先進材料和先進信息化技術(shù)多率先在軍工領(lǐng)域展開應(yīng)用。此類企業(yè)既有技術(shù)上的護城河，又可以向民品進行轉(zhuǎn)化，通過規(guī)模效應(yīng)提高工藝水平、控制生產(chǎn)成本、打開發(fā)展空間，成長為優(yōu)質(zhì)的企業(yè)。

李濤：2022年還處于軍工10年維度上行周期的早初期階段，主要邏輯包括以下幾個方面：一是宏觀：需求側(cè)國防預(yù)算上行趨勢不變;二是中觀：行業(yè)由上游的局部景氣向中下游全面景氣擴散(上游整體有望保持35%-40%增長，賺業(yè)績增長的錢，中下游業(yè)績提速，賺業(yè)績估值雙擊的錢)，改革紅利(IPO數(shù)量大幅增長、股權(quán)激勵大量推行、資產(chǎn)證券化大幅加速)有望驅(qū)動上市公司數(shù)量+質(zhì)量雙提升;三是中長期資金由標(biāo)配到超配，產(chǎn)業(yè)+資本同頻共振。

我們看好的子行業(yè)主要包括：

產(chǎn)業(yè)鏈上游：重點看好符合“ 行業(yè)空間大、競爭格局優(yōu)、國產(chǎn)化率低” 三大標(biāo)準(zhǔn)的相關(guān)細分領(lǐng)域的龍頭公司，主要包括關(guān)鍵原材料、核心元器件等領(lǐng)域。

產(chǎn)業(yè)鏈中游：重點看好符合“ 進入壁壘高、體系能力強、業(yè)務(wù)范圍廣” 三大標(biāo)準(zhǔn)的相關(guān)細分領(lǐng)域的龍頭公司，主要包括復(fù)合材料及制品、鑄鍛和精密機加等領(lǐng)域。

產(chǎn)業(yè)鏈下游 ： 重點看好符合“ 實戰(zhàn)需求旺、儲備型號多、量產(chǎn)節(jié)點至”三大標(biāo)準(zhǔn)的整機及核心分系統(tǒng)龍頭公司，主要包括戰(zhàn)斗機、航空發(fā)動機和雷達等領(lǐng)域。

艾小軍：從行業(yè)景氣度看，結(jié)合一季報業(yè)績披露情況分析，優(yōu)質(zhì)軍工企業(yè)仍然保持較高增速，尤其以航空發(fā)動機產(chǎn)業(yè)鏈、新型戰(zhàn)機產(chǎn)業(yè)鏈、導(dǎo)彈產(chǎn)業(yè)鏈、軍用被動電子元器件、國防信息化、軍用新材料等為主的相關(guān)企業(yè)營業(yè)收入和歸母凈利潤實現(xiàn)大幅增長，行業(yè)景氣度持續(xù)兌現(xiàn)。

陶曙斌：橫向比較其它制造業(yè)，軍工行業(yè)確定性優(yōu)勢突出：第一、2022年作為“十四五”第二年，裝備采購按照需求展開，景氣度維持較高水平;

第二、國際形勢趨緊，國防建設(shè)剛性更強;

第三、軍工行業(yè)計劃性強，配套相對封閉，受疫情擾動較小。軍工行業(yè)的高景氣度體現(xiàn)在業(yè)績上，從2021 年年報和2022Q1 季報表現(xiàn)來看軍工板塊業(yè)績向好，其中軍工上游航空零部件、軍工電子表現(xiàn)最為突出。

翁煜平：我國的國防現(xiàn)代化建設(shè)正處在起步階段，還有很長的路要走，看好軍工板塊中長期的投資機遇。航空航天和信息化是國防現(xiàn)代化建設(shè)的重點領(lǐng)域，有望持續(xù)維持較高的景氣度。

楊超：軍工行業(yè)中長期依然非�？春茫�但細分板塊分化也會較大，其中與航空航天相關(guān)的板塊及信息化相關(guān)的板塊增速相對較快，尤其是相關(guān)的材料領(lǐng)域值得重點關(guān)注。

郭永升：軍工標(biāo)的可以分為6個方向：航空、航天、艦船、地面兵裝、通用配套、電子元器件。其中航空、航天、電子元器件(電子信息化)增速較快。

2022重點看好四大典型方向：

一是航空發(fā)動機產(chǎn)業(yè)鏈。隨著我軍加強實戰(zhàn)化訓(xùn)練力度，軍機發(fā)動機換發(fā)和維修需求有望快速提升。未來5年，發(fā)動機產(chǎn)品更新率料將顯著高于飛機整機，橫向比較飛機整機，航空發(fā)動機產(chǎn)業(yè)需求持續(xù)性強、進入壁壘高，航發(fā)產(chǎn)業(yè)鏈有望獲得估值溢價。2022Q1，航空發(fā)動機產(chǎn)業(yè)鏈，4家中上游零部件加工及原材料企業(yè)營收增速中值為36.17%，3家中游鍛造企業(yè)營收增速中值為58.24%;

二是航空制造產(chǎn)業(yè)鏈。當(dāng)前我國軍用飛機與世界先進國家尚存在較大差距，未來市場空間巨大。國防和軍隊建設(shè)的目標(biāo)決定了我國軍費仍將保持長期確定性的增長，航空裝備作為重點建設(shè)方向?qū)⒕邆涓�快增速�?022Q1，航空制造產(chǎn)業(yè)鏈中上游4家企業(yè)營收、歸母凈利潤增速中值分別為96.78%、78.51%;

三是導(dǎo)彈產(chǎn)業(yè)鏈。全面加強練兵備戰(zhàn)背景下，導(dǎo)彈等消耗性武器裝備需求有望快速放量。產(chǎn)業(yè)鏈相關(guān)企業(yè)中，來自導(dǎo)彈武器領(lǐng)域營收及業(yè)績占比較高的7家公司營收增速中值從2020年的19.38%提升至2021年的41.68%，歸母凈利潤增速中值由2020年的24.30%提升至2021年的35.19%，充分反映出產(chǎn)業(yè)鏈“十四五”的加速發(fā)展態(tài)勢;

四是電子元器件產(chǎn)業(yè)鏈。頭部元器件企業(yè)普遍覆蓋下游幾百上千家軍工科研生產(chǎn)單位，訂單不依賴于個別重點客戶，也不依賴于個別型號裝備，能夠較好的反映出下游行業(yè)需求的整體面貌，具備“提前超額放量”和規(guī)模效應(yīng)帶來的雙重利潤彈性。2022Q1，7家軍工電子元器件企業(yè)營收、歸母凈利潤增幅中值分別為26.01%、25.80%。

軍工景氣度逆勢上揚

受疫情沖擊較小

中國基金報記者：從中長期維度看，與其他行業(yè)板塊相比，軍工行業(yè)有哪些比較優(yōu)勢?

李濤：第一是中長期增長的確定性，軍工板塊具有顯著的逆周期屬性，對于宏觀經(jīng)濟、疫情等因素不敏感，同時由于中國國力的不斷增長，打造與國家地位相匹配的國防能力大勢所趨，軍工板塊中長期仍將保持穩(wěn)定增長態(tài)勢;

第二是競爭格局的穩(wěn)定性，軍工板塊相關(guān)行業(yè)進入壁壘較高，長期形成了較為穩(wěn)固的競爭格局，相關(guān)龍頭公司彼此是差異化競爭，行業(yè)盈利能力長期穩(wěn)定;

第三是技術(shù)產(chǎn)品的稀缺性，軍工板塊相關(guān)公司擁有其他產(chǎn)業(yè)不具備的技術(shù)、重大裝備研制生產(chǎn)能力，具有顯著的稀缺價值。

霍華明：軍工板塊確定性高，從中長期的角度看，“十四五”期間是實現(xiàn) 2027 年“建軍百年奮斗目標(biāo)”的關(guān)鍵時期，軍工行業(yè)進入景氣度加速上行期，軍工板塊的募資擴產(chǎn)也在加速。

去年以來，軍工板塊多家企業(yè)已完成或正在以定增、發(fā)行可轉(zhuǎn)債等方式募資擴產(chǎn)，體現(xiàn)了軍工產(chǎn)業(yè)產(chǎn)能提升的迫切需求和行業(yè)的高景氣。另外，實戰(zhàn)化訓(xùn)練的頻次提高，使得相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈的需求旺盛。與宏觀經(jīng)濟相關(guān)性低，這是由于軍費預(yù)算每年年初就確定了，今年我國軍費預(yù)算同比增長7.1%，高于GDP增速目標(biāo)。

鄒承原：軍工行業(yè)比較優(yōu)勢主要體現(xiàn)在逆周期性及較高的成長確定性。逆周期性方面，軍工作為專用賽道之一，和宏觀相關(guān)度不高，疊加板塊對供應(yīng)鏈自主可控的要求，板塊受周邊地緣政治及疫情等影響相對有限。在中長期宏觀經(jīng)濟增速適度放緩的預(yù)期下，軍工板塊在未來中長期具有顯著的相對收益優(yōu)勢。

成長確定性方面，當(dāng)前全球地緣政治局勢趨緊，國防建設(shè)的長周期景氣度向上確定性較高。前瞻十四五，實現(xiàn)2027年百年建軍目標(biāo)前都是軍工行業(yè)發(fā)展的黃金時期，預(yù)計板塊十四五期間業(yè)績復(fù)合增速在20-30%之間，前三年有望更快。更長維度看，國產(chǎn)民航市場、商業(yè)航天及潛在維修維護的廣闊空間較大，軍工行業(yè)持續(xù)、穩(wěn)健向好發(fā)展仍然是大趨勢。

陶曙斌：軍工行業(yè)具備計劃經(jīng)濟特點，屬于國家層面的必選消費，行業(yè)增速長期超GDP增速，逆周期屬性較強。

艾小軍：一季度滬深300、創(chuàng)業(yè)板指等寬基指數(shù)凈利潤增速較去年都有下滑，而軍工行業(yè)景氣度則逆勢上揚，行業(yè)有較強的計劃屬性、免疫宏觀經(jīng)濟波動、受疫情沖擊較小，確定性相對較高。

翁煜平：軍工行業(yè)相比其它行業(yè)有三個顯著的優(yōu)勢：

第一、國防建設(shè)是由國家頂層規(guī)劃牽引的，計劃性比較強，受宏觀經(jīng)濟的擾動比較小，需求的確定性相對高;

第二、由于武器裝備對可靠性和穩(wěn)定性的要求非常高，在供應(yīng)商的選擇指標(biāo)中，質(zhì)量是最重要的指標(biāo)，其次是交付能力，最后才是價格，所以產(chǎn)業(yè)鏈中上游受降價的影響相對較小;

第三、武器裝備是高度復(fù)雜的產(chǎn)品，研制的時間比較長，參與配套的企業(yè)都要跟研，前期投入比較大，一旦裝備定型，不會輕易更換配套企業(yè)，競爭格局非常穩(wěn)定。

楊超：首先從行業(yè)壁壘來說，軍工行業(yè)是壁壘要明顯高于一般行業(yè)，有些上市公司不僅是行業(yè)第一，甚至是行業(yè)唯一。其次，從行業(yè)需求來說，受到經(jīng)濟波動影響較小，需求較為穩(wěn)定。此外，軍工行業(yè)的科技含量非常高，有些技術(shù)再民用領(lǐng)域也有很大應(yīng)用空間。

郭永升：據(jù)新華社2021年3月13日報道，我國頒布《中華人民共和國國民經(jīng)濟和社會發(fā)展第十四個五年規(guī)劃和2035年遠景目標(biāo)綱要》，其中第十六篇(包含第五十六章、第五十七章)為“加快國防和軍隊現(xiàn)代化，實現(xiàn)富國和強軍相統(tǒng)一”：第五十六章，提高國防和軍隊現(xiàn)代化質(zhì)量效益;第五十七章，促進國防實力和經(jīng)濟實力同步提升。

國防和軍隊是國家戰(zhàn)略安全和國民經(jīng)濟運行的基石，在國際秩序風(fēng)云變幻的背景下，軍工行業(yè)的長期成長確定性尤為凸顯：一方面，在自主可控的剛性要求下，軍工行業(yè)的發(fā)展主要靠內(nèi)循環(huán)，外部擾動越大，發(fā)展剛性越強;另一方面，相比國民經(jīng)濟其它領(lǐng)域，軍工行業(yè)受宏觀經(jīng)濟走勢的影響小，經(jīng)費投入的確定性極高。宏觀視角審視，軍工板塊橫向比較，成長確定性優(yōu)勢突出。

軍工板塊估值處于歷史低位

中國基金報記者：目前軍工板塊估值處于什么水平?能否談?wù)劇?/p>

霍華明：截至2022年5月13日，根據(jù)WIND數(shù)據(jù)，中證軍工指數(shù)動態(tài)市盈率為51.82，處于2014年以來的7.21%的分位數(shù)。當(dāng)前軍工板塊的估值，已經(jīng)回到了2020年7月本輪軍工行情啟動之前，估值處于較低位置。與低估值形成鮮明對比的是軍工板塊的高成長與高確定性。

鄒承原：截至5月12日，中信軍工指數(shù)PE-TTM為48.53，處于2014年年初以來8.8%分位數(shù)，板塊超跌，估值安全邊際仍較高。部分核心主機廠資產(chǎn)負債端及現(xiàn)金流的顯著改善或驗證大額訂單落地，有望強化景氣度上行預(yù)期。隨著重點國有主機廠、系統(tǒng)級軍工企業(yè)后續(xù)經(jīng)營效率及業(yè)績釋放的不斷改善，投資者對于軍工板塊業(yè)績兌現(xiàn)度有望改觀，對軍工板塊的關(guān)注及偏好有望改善。

李濤：從我們跟蹤的核心重點公司來看，目前軍工板塊平均估值在45.8 倍，估值處于歷史底部區(qū)間，投資性價比凸顯。

艾小軍：從估值水平看，經(jīng)過年初至今的回撤消化，軍工行業(yè)估值已回落至歷史底部，接近處于最近5至10年估值的0%分位，與其高成長屬性形成鮮明對比，當(dāng)前階段配置性價比高。

陶曙斌：從股價來看，2022 年以來軍工行業(yè)調(diào)整幅度最大時跌幅接近40%，是2021年5 月以來最低點，與202007軍工行情啟動時點位相當(dāng)，市盈率處于2014 年以來最低位置。后續(xù)雖然獲得部分反彈，但是估值仍處于2014年以來較低位置。(數(shù)據(jù)來源：wind)

翁煜平：從2020年開始，軍工板塊進入基本面投資的階段之后，和其它成長板塊(例如電子等)一樣，形成了完整的產(chǎn)業(yè)鏈條，產(chǎn)業(yè)鏈條上不同環(huán)節(jié)由于壁壘格局等有所差別，形成了各自的枯值中樞，因此軍工板塊也形成了較為完整清晰的估值體系。目前從各環(huán)節(jié)主要標(biāo)的估值水平來看，整體處在合理水平。

楊超：軍工行業(yè)的目前的估值水平跟歷史相比，處于非常低的位置，這一點基本沒有疑問。

郭永升：當(dāng)前軍工板塊基本面驅(qū)動的標(biāo)的PE多數(shù)位于20-50x區(qū)間，相當(dāng)一部分優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)位于20-30x區(qū)間，22/23年復(fù)合業(yè)績增速在30-40%，成長性與估值匹配度高。

借道基金布局軍工

建議通過定投形式

中國基金報記者：長期以來，軍工板塊因故事題材天花亂墜、漲跌劇烈，被不少股民稱之為“渣男”。對此您怎么看?普通投資者若要投資軍工板塊，您有何建議?

霍華明：軍工板塊過往事件驅(qū)動比較明顯，波動比較大，所以被大家戲稱為“渣男”，但近年來軍工板塊由事件驅(qū)動正在逐步轉(zhuǎn)向業(yè)績驅(qū)動，概念炒作的屬性已大大減少，對于投資軍工板塊有興趣的投資者最好關(guān)注下軍工板塊的業(yè)績。

普通投資者可以借道公募基金參與，投資者首先需要區(qū)分選擇的基金是主動型基金還是被動指數(shù)基金，一般情況下，被動指數(shù)基金的費率更低。選擇主動型基金，需要投資者了解基金經(jīng)理的投資理念是否跟自己相吻合。

無論投資主動型的軍工主題基金還是投資軍工主題指數(shù)基金，還是要提醒投資者要了解軍工板塊的波動性，對個人的風(fēng)險承受能力進行審慎評估;如果看好這一板塊未來的投資機會，可以考慮采用定投或分批買入的方式，適度降低風(fēng)險。

鄒承原：2021年以來，軍工由“事件驅(qū)動型”逐步向“基本面驅(qū)動性”轉(zhuǎn)變。軍工板塊此前波動較大，業(yè)績兌現(xiàn)度是關(guān)鍵，而業(yè)績兌現(xiàn)度與裝備建設(shè)需求相關(guān)性較高。前瞻十四五，努力實現(xiàn)2027年百年建軍目標(biāo)，是軍工行業(yè)發(fā)展的黃金時期。新一代裝備建設(shè)牽引新一輪需求，2022 年是十四五的承接之年，核心軍工企業(yè)的訂單和業(yè)績有望延續(xù) 2021年持續(xù)高增長，支持行業(yè)基本面繼續(xù)向好。從報表端看，多數(shù)主機廠及系統(tǒng)級企業(yè)年報及一季報多確認大額合同負債，下游裝備需求已陸續(xù)反映到板塊財務(wù)指標(biāo)，業(yè)績釋放確定性較強。

軍工行業(yè)整體市值偏小，高景氣必然帶來高關(guān)注，而產(chǎn)業(yè)鏈配套效率的提升又不會一蹴而就，由此高關(guān)注必然帶來高波動，基于此投資選股更應(yīng)強調(diào)確定性、高增速、高成長、可持續(xù)。

陶曙斌：成長賽道的相關(guān)行業(yè)大部分具備“渣男”特質(zhì);符合風(fēng)險承受能力要求的投資者可以在歷史估值水平較低位置關(guān)注長期相對于中證軍工指數(shù)有超額收益的軍工主題基金。

李濤：對于軍工板塊來說，現(xiàn)在已經(jīng)不能簡單的將外部局勢緊張、資產(chǎn)注入預(yù)期等一些催化劑作為投資軍工板塊的主要邏輯，而這些邏輯就是過去軍工漲跌劇烈的主要原因。當(dāng)前軍工板塊已經(jīng)逐步轉(zhuǎn)變?yōu)榱艘揽繕I(yè)績驅(qū)動的真成長板塊，建議要系統(tǒng)的關(guān)注和研究宏觀(全球戰(zhàn)略及國防軍費走向)、中觀(行業(yè)景氣度變化及軍工改革進展)、微觀(相關(guān)核心上市公司業(yè)績變化)的多維度變化，以此作為投資軍工板塊的研究基礎(chǔ)。

建議普通投資者立足中長期行業(yè)的發(fā)展趨勢研判，拉長投資周期，通過投資軍工行業(yè)相關(guān)基金的方式參與。

艾小軍：隨著軍工資產(chǎn)證券化的進一步深化，軍工上市公司營收和業(yè)績和國防軍事力量建設(shè)更加匹配，軍工板塊投資將逐步回歸其基本面支撐。如果投資者看好軍工板塊，可以通過投資軍工主題相關(guān)的產(chǎn)品進行布局，把握前期板塊超跌帶來的階段性反彈及中長期投資機會。但我們也要提醒大家，軍工板塊具備周期板塊和科技板塊的屬性，具備高波動、高彈性的特點，反彈非一蹴而就，建議投資者可以通過定投或逢低分批方式參與。

翁煜平：2020年之前，由于新型裝備的列裝始終沒有上量，產(chǎn)業(yè)鏈上的公司業(yè)績釋放不出來，板塊的行情以主題炒作為主，持續(xù)性比較差，給投資者留下了不太好的印象。從2020年開始，隨著軍改影響消除以及新型號進入批量生產(chǎn)，產(chǎn)業(yè)鏈上的公司開始規(guī)�；�生產(chǎn)，在規(guī)模效應(yīng)帶動下業(yè)績有了很好的釋放，整個板塊也進入了基本面投資的階段。

軍工需求的確定性比較強，業(yè)績增長的確定性也比較強，股價的波動更多是由估值波動引起的，估值比較容易受到市場情緒的影響，普通投資者若要投資軍工板塊，最好采用定投的方式。

楊超：首先軍工行業(yè)從歷史上來看，確實波動較大，因此對軍工板塊來說，追高還是需要較為謹(jǐn)慎。其次，軍工行業(yè)研究壁壘也較高，產(chǎn)業(yè)鏈也較為復(fù)雜。因此建議普通投資者通過投資軍工基金的方式來時投資軍工板塊，可以考慮采用定投的方式。

郭永升：自2007年國防科工委等部門發(fā)布《關(guān)于推進軍工企業(yè)股份制改造的指導(dǎo)意見》、啟動軍工資產(chǎn)證券化以后的十年時間是A股軍工資產(chǎn)從無到有、軍工板塊逐步形成的洪荒時代，該階段市場對軍工行業(yè)的認知處于蒙昧期，板塊主題色彩突出，走勢與市場風(fēng)險偏好及流動性高度相關(guān)。

2016年以來，伴隨著軍工主題光環(huán)的褪色，雨露均沾的階段已過。隨著市場回歸理性、超高的估值逐步回落，軍工板塊終于逐步邁入價值成長階段，標(biāo)的股價走勢與基本面關(guān)聯(lián)度越來越高，從主題投資向業(yè)績驅(qū)動。

2020H2起，軍工訂單大幅增加，行業(yè)增速提高，尤其航空航天裝備提速顯著，業(yè)績增速和股價漲幅大幅提高，上游元器件/材料業(yè)績上最先受益，航空航天相關(guān)標(biāo)的估值顯著提高。

2022年是“十四五”的第二年，行業(yè)需求按照“十四五”規(guī)劃按部就班展開，基本面不存在顯著波動。無論從國防和軍隊建設(shè)的長期發(fā)展趨勢，還是從“十四五”期間裝備采購的力度看，軍工行業(yè)需求景氣度均保持較高水平，未到需要擔(dān)心需求透支的階段。

“十四五”期間，主戰(zhàn)裝備下游總裝企業(yè)產(chǎn)量有望保持線性平穩(wěn)增長;產(chǎn)業(yè)鏈上游企業(yè)在補庫需求拉動下產(chǎn)量可能呈現(xiàn)前高后低特性，而產(chǎn)能約束大或具備市占率提升、國產(chǎn)化替代、滲透率提升空間的企業(yè)增長有望更趨平穩(wěn)。

對于個人投資者，軍工板塊本身專業(yè)性較強，建議可以通過參投軍工主題基金形式，分享行業(yè)增長的紅利。